上海莱士本次收购邦和药业的一大看点，就是通过了外部第三方公司进行“过桥收购”，顺利掩护了邦和药业身后的一众PE顺利“匿名”出逃，免于在重组文件中披露PE的具体投资情况。除此以外，上海莱士近年业绩增速有放缓迹象。借此次收购邦和股份，既实现了其背后风投的顺利高价套现，也为公司的未来业绩增长买下了一个保障。

　　溢价近六倍收购，借第三方掩护九鼎金蝉脱壳

　　日前，上海莱士公布重组草案，本次收购方案主要为，上市公司定向发行股票收购郑州邦和生物药业有限公司（下称“邦和药业”），以及向实际控制人之一的莱士中国定向发行股票募集资金。其中，公司对邦和药业100%股权的估值为18，000万元。该价格主要依据中通诚资产评估公司出具的评估报告，该报告对邦和药业整体估值为180，695.60万元，增值率为583.81%.这一价格与此前邦和药业的评估价和风投的历史入股价相比，也有很大的涨幅。

　　其中，在2009年邦和药业整体变更设立股份公司时，河南龙源智博联合资产评估事务所对公司基准日为2009年9月30日的净资产评估价值为8，076.03万元，合每股评估价为1.28元。而到了2010年11月至2011年12月之间，公司进行了多次扩股增资和股权转让，其中包括著名的私募股权基金九鼎投资旗下多只基金。根据披露的资料，九鼎投资对邦和药业的入股价为13.85元/股。但是到了2013年，邦和药业疑似因为冲击IPO未果而再度从股份公司变更回有限公司，同时九鼎投资的出资额悉数转让给了新疆华建。只不过，此时的转让价已经从最初的13.85元/股上升至27.69元/股。换言之，九鼎对邦和药业的投资仅过了不到三年就已经实现了翻倍退出。而对于2008年至今的公司股东傅建平、肖湘阳而言，其股权价值更是暴涨了20多倍，接近30倍。这部分的溢价，显然需要上市公司股东承担。

　　虽然本次上市公司的定向增发购买邦和药业的价格，与科瑞天诚和新疆华建前次交易的价格

　　相同，均为180，000万元，但其好处显而易见。首先，前期入股邦和和药业的风投大股东已经从瑞天诚和新疆华建获得大部分的收购现金，即便在12个月的期限内重组失败，也至少获得了这十数亿现金接近一年的无偿使用权。其次，因为九鼎已经在前一次的收购中退出，因此，在本次的重组中完全不需要披露其详细的投资情况，只需要对科瑞天诚和新疆华建进行披露即可。同时，令人产生疑问的是，新疆华建作为一个独立的第三方公司，居然可以付出数亿元资金收购邦和药业后，再原封不动转让给上市公司，期间一分钱不赚，还要忍受增发股票长达三十六个月的锁定期。如此的“慷慨”行为，实在是让人难以看出其“独立”的性质所在。

　　收购或为业绩增长买保险，血站风险突出

　　根据上海莱士公布的重组预案，本次收购的主要目的之一是“血液制品行业同行业整合，有利于提升上市公司核心竞争力。”从财务角度来看，公司股票目前的静态市盈率已经高达59倍，而收购标的虽然溢价较高，但以2012年盈利来看，市盈率也只有2.51倍，等于是白白以高价股票换得优质资产注入。

　　从净利润上看，上市公司2010年至2012年净利润的增长率分别为36.73%、8%和12.3%.另外。从最新的半年报来看，上市公司经营活动现金流为负，且与去年同期相比呈下滑趋势，这在同类型公司中为特例。进一步的分析表明，经营活动现金流入下降（主要原因为销售商品、提供劳务收到的现金下降），与此同时，经营活动现金流出增加（主要原因为支付给职工及各项税费增加），一减一增导致公司中期经营活动现金流为负，与去年同期相比下滑剧烈。

　　公司预收账款的大幅下降及应收账款的大幅上升（与同行业相比尤为明显），似乎预示着公司竞争能力和对上下游谈判能力的大幅下降。但根据邦和药业的实际盈利和承诺收购后的历年利润来看，其净利润增长率将达到27%-28%之间，显然这将有助于提高公司的业绩增长。

　　此前，上海莱士曾经试图收购另一家纳斯达克上市公司泰邦生物，但由于涉及收购对象股权纠纷而未果。值得注意的是，上海莱士半年报显示，大股东之一的科瑞天诚共持有上市公司188，897，317股，占上市公司总股本的38.58%；但其中已经有185，609，755股已质押，占其所持股份的98.3%.而在本次增发后，将会有新的股份给予科瑞天诚可用于质押。

　　对于本次收购的标的邦和药业而言，最大的业绩增长风险来自于其有限的原料供应来源：截至目前，公司只有两家单采血浆站。由于血液制品的原材料为健康人血浆，血浆来源的特殊性及监管的加强，使得目前整个行业原料血浆供应十分紧张，原料血浆供应量直接决定了血液制品生产企业的生产规模。

　　从披露的重组预案里看，邦和药业只能通过稳定现有供浆人员、鼓励老供浆人员提高供浆频率和发展新的供浆人员来提高原料供应。简单来说就是扩大宣传，以及提高供浆的“营养费”支出。不过，果真如此简单就能够提高供应量，想必全行业早已经照此实行，摆脱长期血浆供不应求的局面了。而在增长前景不明朗的情况下，一旦这两家血浆站其中之一的生产出现问题，都将对邦和药业乃至上市公司的业绩增长带来重大的影响。

中国产业竞争情报网相关研究成果《医药项目可行性研究报告》

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